1998年5月，美国著名经济学家、麻省理工学院的教授保罗?克鲁格曼在其个人网页上“丢”了一篇题为“日本陷阱”（“JAPAN’TRAP”）的“NOTE”。在这篇“NOTE”中，克鲁格曼教授非常坦率地为日本经济“开出”了令世人瞠目的“药方”，提出要使日本经济从长达七年的经济衰退中走出来，日本政府必须“创造” （CREATE）长期的比如十五年的5%的通货膨胀预期。这一不按常规“出牌”，有悖常理的政策“药方”，可谓“语惊四座”，一时在日本乃至包括中国在内的世界各国经济学界产生了轰动效应，引起了日本政府和中央银行的极大的兴趣。其后，克鲁格曼教授又连续在其个人网页上“丢出”一系列“NOTE”（ Krugman：1998、1999），对“日本陷阱”现象进行了更为深入的分析和探讨。本文试图应用克鲁格曼教授提出的理论框架，对中国当前宏观经济的某些现象作出理论上的解释，并对若干政策结论作进一步的讨论。 

一、克鲁格曼的理论框架 

虽然克鲁格曼教授所提出的政策“药方”很简单，也很明了，但其推论过程却是十分“正式”（formAL）和“技术”（TECHNICAL）的。克鲁格曼教授在严格的新凯恩斯理论框架内，“讲述”了当前日本经济的“故事”。克鲁格曼教授用消费者跨期优化选择的理论，分析了在一个简单经济中的消费者行为，推导出一条在给定消费水平下利率―价格曲线，见图（1）。 

  I↑                                I ↑                           

                                                                     LM

  

  

 (暂缺，请原谅！) 




                   .     → P                                         → Y

                       C                                         IS

                                                             Y­* 

             图（1）                                    图（2）

        简单地说，这条曲线的含义是，一个理性的消费者在同时考虑当前消费和未来消费的情况下进行预算安排时，当期价格P越高就会产生未来价格下降的预期，名义利率I会相应地下降，反之，当期价格P越低就会产生未来价格上升的预期，名义利率I会相应地提高。在这条曲线上的利率为均衡利率，经济可以实现总量上的均衡。假定在这个简单经济中，消费者预期未来价格低于当前的价格，产生了通货收缩的预期，相比较而言当前的价格P就高了，名义利率I应该下降。接下来的问题就是如何是名义利率下降，这时克鲁格曼教授引入了投资、储蓄和货币市场，继续在传统的IS―LM模型框架下进行他的精彩分析。在IS―LM模型的框架下，名义利率的下降是通过央行扩大货币供应量实现的，但名义利率的下降不是无限制的，有一个极限，这就是名义利率接近于零。由于名义利率在接近于零水平上，央行扩大货币供应量的政策不可能再使得利率的下降，因而其政策是无效的，这就是所谓的“凯恩斯流动性陷阱”。假定该经济很不幸地产生很“强”的通货收缩预期，也就是当前价格相对地大大地高于未来价格，名义利率就必须下降至零利率以下即利率为负值，才可以实现经济总量均衡，用IS-LM曲线表示这种情况如图（2）。图（2）中显示，LM曲线在利率接近于零点与IS曲线相交，但这时的均衡点仍远离潜在产出或充分就业时的产出Y*曲线。由于名义利率不可能为负，央行再继续扩大货币供应量也不可能使LM曲线下移。出现这种情况又该怎么办呢？按照克鲁格曼教授的说法，此时此刻已经别无它路可走了，唯一的一条路就是“创造”（CTEATE）通货膨胀预期。具体地说，在名义利率不变的条件下，通过“创造”通货膨胀预期，使实际利率由正转负，“强行”将LM曲线向下拉至零轴之下，在Y*曲线上，实现与IS曲线的相交。 

以上分析表明，在某种特定的条件下，总需求与总供给的均衡，必须是在实际利率为负的状态下才能实现。按照新古典微观经济理论，利率是放弃当前消费以换得未来消费的报酬，是不大可能为负的。这又做如何解释？克鲁格曼教授非常机智的回答了这个问题。在公众的预期收入下降的情况下，同样是1元钱，对消费者来说，未来“享用”这1元钱就会比当前“享用”所产生的效用更大，未来消费1元钱可能相等于当前消费1.1元，即贴现因子大于1，实际利率就可能为负！ 

早在本世纪三十年，凯恩斯就提出了“流动性陷阱”的问题，但长期以来，“流动性陷阱”在宏观经济学教科书中只是一种极端的特例，对其的研究也只是满足经济学家在理论上的某种“好奇”，被认为是没有什么实际意义的。当前日本经济为什么会出现的“流动性陷阱”的现象。克鲁格曼教授的解释是，首先，由于总需求的增长因种种因素如金融市场不发达、收入差别扩大、需求饱和等，赶不上总供给的快速增长，使全球的物价水平有下降的趋势；其次，日本开始进入老龄化的社会，劳动力供给增长缓慢，导致潜在经济增长率下降；第三，日本经历了长达七年的经济增长率的下降，公众产生了未来收入下降的预期。上述三方面因素都会导致公众减少当前需求，延迟当前的消费和投资，使储蓄率提高和投资率下降。根据凯恩斯的投资需求理论，降低利率可以提高投资率，降低储蓄率，增加当前需求，但是由于公众对未来的预期太差了，公众对未来收入的贴现值大于当期值，这样就会出现利率趋于零，利率已经无法继续下降，但投资仍然小于储蓄的情况。如前所分析，在利率趋于零的情况下，央行的扩张性的货币政策是失效的。 

二、“日本陷阱”与当前的中国经济现实 

克鲁格曼教授所讲述的“日本陷阱”的“故事”，不仅在理论上十分完美，而且对解释当前现实的日本经济也有很强的说服力。概括起来讲，“日本陷阱”主要特征是，通货紧缩引起实际利率提高，储蓄率上升、投资率下降、消费疲软，进一步加剧了通货紧缩。央行为了抑制通货紧缩，采取扩张性的货币政策，扩大货币供应量，下调利率。当利率处于非常低的水平时，扩大货币供应量，只是刺激了公众的手持现金的需求，不能刺激投资和消费，从而使货币政策无效。总之，“日本陷阱”是指扩张性的货币政策效应不足或失效的现象。根据上述的理论，下面就来检讨中国自1996以来所采取的货币政策的效应。 

1996年下半年以后，央行根据宏观经济形势的变化，作出了重大的政策调整，货币政策由适度从紧，转向适度放松，相续采取了一系列的放松银根的政策。但其总体效果并不明显，经济增长乏力、物价持续下降的态势，没有得到根本的改变。更为严重的是，自1998年下半年以来，出现了货币供应量持续回升，物价继续走低的情况，见表（1）。种种迹象表明，目前中国经济也陷入了与日本经济相类似的通货紧缩和“流动性陷阱”的困境。 

表（1）：1998年6月―1999年4月M1增长和商品零售价格指数增长情况 

年月
 98.6
 98.7
 98.8
 98.9
 98.10
 98.11
 98.12
 99.1
 99.2
 99.3
 99.4
 
M（%）
 8.7
 10.5
 10.9
 13.2
 13.3
 13.7
 11.9
 9.6
 16.03
 14.93
 14.1
 
CPI（%）
 -3.0
 -3.2
 -3.3
 -3.3
 -2.9
 -2.8
 -2.7
 -2.8
 -2.8
 -3.2
 -3.5
 

资料来源：国家统计局月报、中国人民银行月报 

1、利率的走势和降息政策的效果。 

根据上面介绍的克鲁格曼教授的理论，利率水平是由消费者未来的收入预期和当前价格水平与未来的价格水平的比较，这两方面的因素所决定。中国经历了九十年代初的高速增长后，经济增长速度和收入水平增长都开始逐渐放缓，同时，物价总水平也在逐步下降。在预期实际收入下降和预期物价水平下降的双重压力下，要使总需求的增长达到潜在经济增长率的水平，满足储蓄等于投资的均衡条件，利率应该向下移动。但事实上，物价总水平的下降使实际利率呈现出上升的趋势。以一年期的存款利率为计算实际利率的基准，1994年末实际利率为-12.22%，之后随着物价水平的持续回落，实际利率不断地攀升。虽然自1996年5月以来，名义利率下调了六次，从10.98%下调至3.78%，但是实际利率却一直在7%上下的高位运行，见表（2）。由于降息的幅度赶不上物价总水平下降的幅度，实际利率仍高居不下。实际利率高居不下，加剧了通货紧缩的效应，通货紧缩反过来又推动实际利率的上升，“逼着”央行不断地下调名义利率。

表（2）：1994-1999.3 利率变化情况 

年.季 
 名义利率 
 实际利率 
 
1994．3 
   10.98 
   -9.22 
 
      6 
   10.98 
   -8.62 
 
     9 
   10.98 
  -13.62 
 
    12 
   10.98 
  -12.22 
 
1995．3 
   10.98 
   -7.72 
 
     6 
   10.98 
   -5.02 
 
     9 
   10.98 
   -0.42 
 
    12 
   10.98 
    2.68 
 
1996．3 
   10.98 
    3.28 
 
     6 
    9.18 
    3.28 
 
     9 
    7.47 
    2.47 
 
    12 
    7.47 
    3.07 
 
1997．3 
    7.47 
    5.77 
 
     6 
    7.47 
    6.67 
 
     9 
    7.47 
    7.47 
 
    12 
    5.67 
    6.87 
 
1998．3 
    5.22 
    6.42 
 
     6 
    4.77 
    7.77 
 
     9 
    3.78 
    7.08 
 
    12 
    3.78 
    6.48 
 
1999．3 
    3.78 
    6.98 
 

资料来源：《中国人民银行统计季报》1998年1―4期、1999年1期 

与此同时，利率下调的效应也在递减。由于中国尚未实现利率市场化，利率与货币供应量之间并没有必然的联系。利率的变化很大程度上影响的是货币供给结构，即利率降低使M2增长速度相对下降，M1增长速度相对提高。因为M2中包括了居民和企业储蓄，所以M2不仅反映了当前需求，同时也反映了潜在需求。M2增长速度相对下降，M1增长速度相对提高，说明潜在总需求在转化为当前总需求，或者说当前总需求扩大了。因此，可以用M1与M2增长率之比计量降息的效应。根据我们对六次降息对M1与M2增长率之比的变化，进行的相关度统计分析，前三次降息的相关度高达0.97，而后三次降的相关度仅为0.69。更为直观的事实是，居民储蓄的增长并没有因为降息而放慢，反而屡创新高。最新的统计数据显示，1999年5月居民储蓄存款高达5.9万亿元，而1995年底才不足3万亿元。这就表明，随着名义利率水平的不断降低，降息的政策效果是递减的。如果名义利率再继续降下去，接近至零水平，就有可能出现当前日本的结果，即央行的利率政策完全失效。 

利率下调的一个直接的作用是刺激投资需求，特别是对市场取向较强的非国有经济的投资应该有明显的效果。但事实上，非国有经济投资近两年是急剧下降的。1981―1996年非国有经济投资平均增长率为29.9%，同期，国有经济投资的平均增长率为20%。1997年和1998年，非国有经济投资的增长率仅为8.6%和8%，分别低于同期国有经济投资增长率0.4和11.6个百分点。有不少学者从制度、经济结构等方面分析了非国有经济投资下降的原因（张曙光等：1998，1999；刘世锦：1999），这些解释和分析的确有很强的说服力。但是，这里有一个问题，即制度、经济结构等因素一些长期变量，不仅现在发生作用，而且过去也同样发生作用。我们承认这些长期变量的作用程度和方向目前已经出现了一些变化，如出现了体制性紧缩效应（张曙光等：1998，1999），但这些长期变量的变动也一定会反映在至少部分地反映在短期变量的变动上。能够集中反映这些变化的短期变量就是“预期”。 

一个简单的投资函数是将投资分为二个部分，即自发性投资和对利率有弹性的投资。利率下调刺激的是对利率较为敏感，或者说有弹性的那部分投资。根据凯恩斯的分析，自发性投资是由企业家对未来的预期所决定，即所谓的“动物精神”，当企业家对预期未来“不看好”，自发性投资将下降。从当前中国的情况看，公众对未来普遍存在着较为“悲观”的预期，由此必然引起自发性投资的下降。当自发性投资下降的幅度，超过了由于利率下降而刺激出来的对利率有弹性的那部分投资上升时，利率下调刺激投资的效果就会被抵消。 

另外，个人和企业对未来“不看好”的预期也会传递给银行系统，势必使银行系统信用活动更为谨慎，收紧其“流动性约束”，从而进一步抵消了降低利率对投资的刺激效应。 

2、货币政策和“流动性陷阱” 

通货紧缩对应物是通货膨胀。虽然对通货膨胀成因和内在的机理，国际宏观经济学界有各种不同的解释，但正如货币主义代表人弗里德曼所说，“通货膨胀无论如何也是一种货币现象”。按照现代货币数量理论，如果货币流通速度基本上是稳定的常量，货币供应量的增长超过实际经济增长，必然推动物价上涨。因此，采用扩张性的货币政策是克服通货紧缩的最好的“良药”。但是，这个结论的前提是，货币流通速度必须是稳定的，如果货币流通速度是不稳定的，特别是，当出现了在既定的利率水平下，个人或企业愿意持有的任何数量的货币，或者说，个人或企业的货币需求趋于无限大的情况，货币供给的增长与物价上涨的联系就被割断了。 

为了说明1994年以来，中国的货币供应量增长与物价及实际经济增长的关系，我们分析了货币供应量M1增长速度与实际GDP、名义GDP增长速度之间的关系，见表（3）。表（3）中的数据表明，M1增长与实际GDP增长的关系比较稳定，二者之比大约在2~1.8之间，变化比较大的是M1增长与名义GDP增长之间的关系。随着通货膨胀率的逐步下降，由通货膨胀转为通货紧缩，M1的增长率与名义GDP增长率之比，一路上升。1994年M1增长速度与名义GDP增长速度之比为0.75，M1增长低于GDP的增长，到了1999年3月M1增长速度与名义GDP增长速度之比高达2.68。这就说明，同样一笔交易量所需要用的货币量大大增加了，或者说货币需求弹性大大提高了。这样一来，货币供应量的增长即没有刺激实际经济的增长，更没有推动物价上涨，而是降低了货币流通速度，央行扩大货币供应量的政策在很大程度上被货币流通速度的降低所抵消。在利率尚未实现市场化，货币供应量与利率之间尚不能建立直接联系的制度条件下，这种情况实际上是“流动性陷阱”症状的某种变异，出现这种症状同样会使央行的货币扩张政策失效。在这种情况下，采用扩张性的货币政策不能起到抑制通货紧缩的作用。

表（3）：历年M1增长率与GDP增长率之比变化情况 

年份 
 1994 
 1995 
 1996 
 1997 
 1998 
 1999．3 
 
实际GDP（%） 
 12.60 
 10.50 
 9.60 
 8.80 
 7.80 
 8.30 
 
名义GDP（%） 
 35.01 
 25.06 
 17.30 
 9.01 
 6.39 
 5.56 
 
M1（%） 
 26.17 
 16.78 
 18.88 
 16.50 
 11.85 
 14.93 
 
M1%/实际GDP% 
 2.08 
 1.68 
 1.97 
 1.88 
 1.52 
 1.80 
 
M1%/名义GDP% 
 0.75 
 0.67 
 1.09 
 1.83 
 1.85 
 2.65 
 

资料来源：《中国人民银行统计季报》1998年1―4期、1999年1期 

为什么出现货币流通速度降低的情况呢？首先，根据新凯恩斯经济学的理论，货币不仅是交易的媒介或工具，同时也是一种“财货”（“WEALTH”），是一种形式的金融资产（Blanchard：1997）。在中国目前存在通货紧缩的预期的情况下，货币作为“财货”的内在价值在提高，货币持有者就会减少货币交易需求，增加货币“财货”需求。 

其次，由于中国公众普遍存在着未来收入下降和未来支出增加的预期，所以对货币持有者来说，同样等量的货币用于未来消费，可能比用于当前消费的效用更大，这就进一步加强了其货币作为“财货”的需求动机。 

第三，由于名义利率的下调赶不上物价总水平的下降，实际利率偏高，降低了货币持有者将货币用于满足“财货”需求的机会成本。这也符合鲍莫尔――托宾阐述的货币需求理论，利率是货币流通速度的增函数。 

其结果是，大量货币被“漏出”，或者公众的手持现金增加，或者是货币只在金融系统内部循环，而不进入实物经济领域，造成货币流通速度降低。央行创造出来的货币，大量地被“稀释”了。 

2、通货紧缩的内在原因 

以上分析表明，个人和企业对未来预期“不看好”是理解当前中国出现通货紧缩现象的关键。而个人和企业之所以形成了对未来“不看好”的预期，是有很多因素造成的，但其中一个重要客观基础是，与九十年中期以前相比，中国长期经济增长潜力有下降的倾向。自改革开放以来，有二方面的因素推动和支撑着中国经济的高速增长：一是市场化进程的快速推进，创造了巨大的市场需求；二是高储蓄率。九十年代中期以后，中国经济出现二个重大的变化，一是初步完成了由供给推动型经济向需求拉动性经济的转化，过去一向制约中国经济增长的供给“瓶颈”已基本被打开，总需求不足已经成为当前制约中国经济增长的主导因素；二是初步完成了资本深化过程。根据新古典经济增长理论，储蓄率的提高在短期内会使潜在经济增长率提高，但从长期看，随着资本深化过程的完成，如果没有要素生产率（TFP）的提高，潜在经济增长率将会缓慢地降下来。由于上述二方面支撑中国经济高速增长的力量在逐渐减弱，在未来的一段时期内，中国经济增长速度与九十年代中期以前相比，将会有所下降。一些经济学者认为中国潜在的经济增长率将由过去的9―10%，下降至7―8%（王积业：1999）。我们认为这可能还是一个比较乐观的估计，考虑到中国经济体制的转型和经济结构转换过程中暴露出来的深层次的矛盾将日见突出，中国潜在经济增长率下降至6-7%之间（综合开发研究院：1998）。经济增长速度的下降必然引起公众预期收入的下降，预期收入的下降引起储蓄率提高，货币的“财货”需求上升，用于交易的货币需求下降，实际流通的货币减少或货币流通速度减慢，导致物价总水平的下降，物价总水平的下降使企业预期利润率下降，最终反映为预期收入的进一步下降，形成了恶性循环。 

三、关于政策结论的讨论 

上述分析表明，运用克鲁格曼教授分析日本经济所用的理论框架，可以对当前中国宏观经济运行中表现出来的一些现象作出合理的解释，但是，这并不意味着，一定要得出与克鲁格曼教授完全相同的政策结论，即“创造”通货膨胀预期。因为，货币政策及其效应只是问题的一个方面，财政政策和汇率政策及其效应同时也对当前宏观经济运行起着十分关键的作用，因此，需要把财政政策和汇率政策与货币政策放在一起综合考虑。 

1、财政政策 

克鲁格曼教授得出的“创造”通货膨胀预期的政策结论的假定条件是IS曲线不动。如果通过扩大政府开支，以增加政府行为的投资，抵补企业自主性投资的下降，而货币政策仍保持适度，也就是说，使IS曲线向右上方移，而LM曲线基本不动，同样，可以达到使IS―LM曲线交汇在潜在经济增长率水平Y*的点上，见图（2）。 

实行扩张性的财政政策是当前中国宏观经济政策的重要支点。在当前出现“流动性陷阱”和通货紧缩的情况下，对实行扩张性的财政政策是十分有利的。具体地说：1）在当前出现了实际利率偏高，下调名义利率效应递减的情况下，扩大政府支出有利于压低实际利率，抑制实际利率继续向上攀升；2）名义利率已经降到历史最低点，这大大地降低了国家的发债成本，减轻了国家的债务负担；3）在货币流动速度减慢，出现了事实上的货币供给相对“过剩”的情况下，扩大政府支出对个人消费和企业投资的“挤出”效应很小。1998年政府面向银行系统发行1000亿元国债，实际上就是把由于下调银行存款准备金率，银行系统“富余”出来的资金，转变为当前需求，以抵补由于企业投资下降、消费疲软而减少的需求（王大用：1998）。目前尚未有明显的事实表明，此举产生对个人消费和企业投资的“挤出”效应；4）政府扩大预算赤字的一个很重要的约束是，担心由此引起通货膨胀。在当前存在通货紧缩的情况下，通货膨胀对政府扩大预算赤字的约束大大放松，甚至扩大预算赤字还有利于缓解通货紧缩的压力。 

除了通货膨胀压力之外，对扩张性财政政策形成限制的另一重要约束是政府债务的负担能力。有关分析表明（樊纲：1999），目前中国的债务负担率尚不高。按国家债务的统计口径计算，1998年政府国内债务占GDP的比重仅为8.78%，即使按最宽的口径即包括了银行系统的坏帐、中国所有的对外借款的“广义”政府负债计算，中国目前的综合负债率也只有50.53%。而日本1997年政府国内债务占GDP的比重高达72%，按宽口径计算，日本的综合负债率为87%，二项指标均大大高于中国目前的政府负债水平。因此，与日本相比，中国政府采取扩张性的财政政策，尚有一定的余地。 

2，汇率政策 

当前中国政府宏观经济政策的另一个支点是，保持人民币币值稳定，人民币不贬值。从理论上分析，支持名义汇率不变的国内因素有两个，一是物价水平，二是利率水平。 

首先分析物价水平和汇率的关系。自1997年东亚金融危机以来，东亚国家的货币对美元的汇率纷纷大幅度地贬值，而人民币对美元的汇率一直坚守在8.28的水平上。如果按以贸易为权重的有效汇率计算，人民币名义汇率实际上是上升的。但是，人民币名义汇率的上升不一定会影响我国出口产品的竞争力，真正影响我国出口产品竞争力是把国内物价水平变动考虑进去以后的人民币实际汇率。根据一价定律，在国外物价水平基本保持不变的情况下，名义汇率与国内物价水平呈相反方向的变动，即名义汇率上升，国内物价水平则下降，反之亦然。也就是说，通过降低国内物价水平，可以抵消人民币名义有效汇率上升的影响，而保持人民币实际有效汇率不变。因此，从某种意义上说，中国国内出现的通货紧缩的情况，支持了人民币名义有效汇率的上升。或者说，中国目前坚持人民币不贬值的政策，要求国内经济必须处在一种通货紧缩状态。另外，人民币名义有效汇率的上升，使国际市场上的商品价格相对便宜，这就对国内商品的价格形成很大的压力，“压迫”国内价格总水平向下，出现了从国外“引入”通货紧缩的情况。 

再分析利率和汇率的关系。中国目前实行的是资本项目管制的外汇管理制度，从理论上说，利率和汇率之间没有直接的数量变动关系。但是，在现实中，中国经济的对外开放程度已经很高了，有各种各样方式可以绕过外汇管理部门的监管实现资本外逃。有人调查，资本项下违规流动的主要形式有18种之多（赵玲华：1999）。国家对资本项目实行管制的难度很大，监管成本也非常高。据测算1997年资本外逃总值高达474.41亿美元，已经超过了当年实现的贸易顺差（宋文兵，1999）。在这种形势下，国内利率的变化不可能不对人民币汇率产生影响，有时甚至影响很大。1998年7月央行宣布降息以后，人民币利率开始接近于美元利率的水平。受人民币预期贬值的影响，“黑市”人民币汇率出现大幅度贬值，贬值幅度在10%左右。在中国目前的情况下，“黑市”汇率实际上发挥着“影子汇率”的作用，很大程度上反映着外汇市场上的供求关系，反映着公众对人民币贬值的预期。同时，官方汇率和“黑市”汇率的差价，调节着非法骗、逃、套汇行为的收益，创造和刺激对外汇的实际需求。 

在利率平价有效的条件下，本币的预期贬值率越高，本币利率与国外利率的正向差额应越大。因此，中国政府坚持人民币不贬值政策需要高利率政策的支持。但是，中国政府为了刺激国内需求，抑制因通货紧缩而形成的实际利率上升，就必须不断地下调名义利率，使国内利率与国外利率的正向差额越来越小，目前已经出现国内利率大大低于国外利率的情况。有学者证明（张萍：1996），在中国现行的外汇管理体制下，人为的切断利率与汇率之间的联系，只是将套利者的风险报酬稳定化了，但套利活动最终要对人民币汇率贬值形成压力。 

可见，在人民币汇率、价格总水平和利率这三个变量之间，存在着一种互动的关系，其中关键的变量是人民币汇率。其逻辑关系是，通货紧缩支持了人民币币值的稳定，但通货紧缩同时使实际利率上升。为了抵消其负面影响，央行不得不不断下调利率，利率的下调，加强了人民贬值的压力，影响了人民币币值的稳定。这就是说，在继续保持人民币汇率坚挺的条件下，国内的通货紧缩的压力被大大加强了，汇率政策与利率政策出现了尖锐的矛盾，利率政策与汇率政策越来越难以协调，坚持人民币不贬值的政策也将难以为续。 

由以上的分析可以导出的政策结论应该说是比较清楚了： 

1）重新理解保持物价稳定的含义，把抑制通货紧缩作为当前央行的主要调控目标。 

2)继续实行扩张性的财政政策。 

3）适时适度地调整人民币汇率。通过抬高进出口商品的价格和可贸易商品与不可贸易商品的比价效应，刺激国内物价总水平回升。 

  

参考文献 

  

1、Krugman?P，1998：“JAPAN’TRAP” 

2、Krugman?P，1998：“FURTHER NOTES ON JAPAN’S LIQUIDITY TRAP” 

3、Krugman?P，1998：“JAPAN：STILL TRAPPED” 

4、Krugman?P，1999：“CAN DEFLATION PREVENTED” 

5、Krugman?P，1999：“DEFLATION SPIRALS” 

6、张曙光等，1998：“大调整：一个共同的主题和必然的选择”，《经济研究》，第9期 

7、张曙光等，1998：“投资、周期性波动与制度紧缩效应”，《经济研究》，第3期 

8，刘世锦，1998：“结构转换缺口：中国经济面临的问题与选择”，《管理世界》，第6期 

9、Blachard?O，1997：《MACROECONOMICS》，北京、清华大学出版社（影印本），1998 

10、王积业：“我国经济发展中的总量矛盾和结构矛盾”《宏观经济研究》1999.1 

11、综合开发研究院，1998：“短期稳定与长期健康高速增长的政策”，内部工作论文 

12、王大用，1998：“2700亿特别国债究竟要解决什么问题？”，《国际经济评论》，第11―12期 

13，樊纲，1999：“论国家综合负债”， 《经济研究》，第5期 

14、赵玲华，1999：“透析中国违规资本流动的种种方式”，《国际经济评论》，第3―4期 

15、宋文兵，1999：“中国资本外逃问题研究：1987―1997”，《经济研究》，第5期 

16、张萍，1996：“利率平价理论及其在中国的表现”，《经济研究》，第10期