债转股是一种盘活边缘性不良资产、化解银行金融风险的举措。但是，如果操作不慎，面临的博弈风险很大，其流程运行的结果可能不仅不会改善银行体系中的资产质量状况，还会造成和积累更大的金融风险。

（编者注：作者对边缘性不良资产的界定是这样的：债务企业的负债率太高，总资产盈利率低于银行负债率与平均利息率的乘积，如果银行拟按期收回，企业将陷入困境，可能濒于破产，贷款将反而收回无望；如果银行予以妥协，不急于逼债，给企业以喘息的机会，则有可能最终盘活资产。这类企业是降低负债、休养生息后有可能救活的企业。这是第二类企业。第一类企业是经营管理正常的企业。第三类企业是应该倒闭破产的企业。）

债转股，实际是国家有关部门、银行、金融资产管理公司与各类企业和部门及地方政府之间的一次大博弈。前者的目的是通过债转股，将银行资产盘活，化解金融风险；后者由于所处的利益地位，其目的是通过债转股，更多地从国家银行中获得无成本或低代价资源，长远地解除还本付息负担，并在日后的经营中尽可能向金融资产管理公司少交或者不交红利。因为银行将边缘性不良资产委托给金融资产管理公司管理，我们将需要债转股的银行和从事债转股的国家经贸委和各金融资产管理公司看作债转股操作方，它们与各类企业，以及地方政府和产业主管部门之间都存在着博弈风险。

首先，直接面临着与各类企业的债转股博弈风险。对第二类企业成功和结果较好地债转股的一个假定前提条件是，债转股后，企业的经营管理能得到改善，经济效益能得到提高。第二类企业债转股的心理可能是两种，一是利用债转股政策的机遇，在减轻企业负债和财务负担后，积极开拓市场，加强内部管理，科学和民主决策，在休养生息阶段努力提高企业的经济效益，使金融资产管理公司的边缘性不良股权，变成良性股权；二是利用债转股机会，在申请债转股时，就抱有再吃一次大锅饭的心理。这种投机心理支配的行为，很难使企业债转股后，会积极努力地去提高经济效益。这样，债转股的博弈结局很可能是三种：一是债转股后边缘性不良资产变成良性资产，从而使银行与金融资产管理公司之间的债务和资产委托代理关系良性化；二是债转股后边缘性不良资产状况没有改善，也没有恶化；三是债转股后，转成股的部分将有去无回，金融资产管理公司的边缘性不良股权资产变成了不可能分红和还将继续亏损的不良股权资产。

（编者注：这两种心理可能会同时出自一个主体。后面提到的三种结果是必然的，是一个全集，但三种结果出现的概率需要作出估计。）

第一和第三类企业也将会对国家出台不出台债转股政策作出博弈反应。国家大规模实行债转股，第一类企业领导及职工会产生心理不平衡：其领导和员工，加强经营管理、项目建设精打细算。积极还本付息，结果还得不到债转股，反而鞭打快牛，其还本付息后积累的资产还是国有的。于是，一部分第一类企业将会与第二类享受政策的企业进行攀比，创造债转股的“条件”：降低努力程度，使企业的经济效益下滑，从而使其良性债务资产变成边缘性不良资产，从而使企业具备能够享受债转股政策一些标准，以便也赶上债转股这班车，吃上免费的债转股晚餐，形成普遍的赖债局面。第三类企业也将干方百计进行做账和包装，调高一些经济效益指标的账面水平，使自己符合国家政策中所列的债转股的推荐条件，从而挤进债转股行列，吃上债转股晚餐。这样，银行资产在债转股后，质量可能反而会下降，状况仍然会恶化。

（编者注：“一部分第一类企业将会与第二类享受政策的企业进行攀比，创造债转股的“条件”：降低努力程度，使企业的经济效益下滑，从而使其良性债务资产变成边缘性不良资产”，这种情况会出现吗？第一类企业中的一部分企业可能会心态失衡，并将自己“伪装”成第二类企业，或通过代言人与政府讨价还价。但事实上它们未必就会自甘堕落，因为这样做未必符合其效用函数最大化的目标。更何况国企经营者还是具有一定道德水准的。对第三类企业的分析较为可信。）

其次，面临着与地方政府和产业主管部门进行债转股攀比和争夺债转股资源的博弈风险。减少税负或者债务及利息负担能推动一个地区或者一个部门的经济增长。债转股对于地方和产业部门讲，是一次负债资源变为投资资源的再分配。如果将相当数量的负债改变为投资，一个地区或者一个部门的总体利息负担和还本压力就减轻，债转股越多，减轻幅度就越大。因此，地区之间和部门之间，由于部门主管的企业在地区，特别是地方之间就债转股的攀比，对债转股额度资源的争夺将十分激烈。假定A地区与B地区的经济条件、国家投资、国有经济规模都大体相当，在债转股时，B地区符合债转股的企业却比A地区多，债转股的数量也比前A地区多。A地区的地方领导心理上将十分不平衡。因此，可能会发生这样一些现象：地方政府之间进行债转股的攀比和争夺，暗中怂恿第一类企业降低标准，多进入债转股行列；多推出第二类企业，尽可能多地使本地区的第二类企业债转股；多包装第三类企业，让其挤入债转股额度。而债转股虽然由国家经贸委、有关银行和金融资产管理公司负责，上下的信息流通是不对称的，操作一方并不能全部了解企业的真实信息；加上操作方的人员限制，考虑成本和时间因素，企业的上报和其条件甄别还是要由博弈对手地方经贸委等机构来进行。这样可能会有这样的结局：地方之间对债转股进行攀比和争夺，操作方信息不灵，人员不够，地方政府给第一类企业创造债转股的“条件”，多推出第二类企业，包装第三类企业，给操作方开出一个庞大的债转股名单，再加上进京跑部疏通关系，尽可能多地获得债转股资源，使得银行与企业之间债务资产质量下降以及可能使一些应该债转股的企业没有转，一些不应该债转股的企业却债转股了，一些应该在一定数量范围内债转股的地区转少了，一些不应该转那样多的地区却多转了股。总体上可能使银行体系的金融风险程度加大。

（编者注：分析得很精彩！）

    由于国有企业三年脱困目标的硬性压力，有的地方和部门对国有企业分类解决，一是提高一部分企业的效益，减少亏损额，扭亏增盈；二是债转股一部分企业，减少这些企业的财务费用；三是兼并破产一些企业，从而减少亏损企业的数量。其中将债转股当做国有企业三年解困的一项重要措施。这就避免不了一些地方和部门在明年三年解困目标到期压力下，尽力争取本地区和本部门更多的企业搭债转股车来完成任务。这样债转股政策就成了解困的手段，而淡化了通过债转股措施提高企业效益来化解金融风险的作用。

    另外，除了双方的博弈风险之外，债转股企业，是由政府有关部门为主甄别和选择，还是由债权银行与委托的金融资产管理公司方为主进行甄别和选择，面临的风险程度也不一样。债权银行与其委托的金融资产管理公司，是进行债转股的两个经济责任和风险承担者。银行将存款人存进的款贷给国有企业，其中一部分贷款变成了边缘性不良资产，但是银行与存款人之间的约束关系很硬，银行无论如何也要按期对存款人还本付息。而银行将这部分边缘性不良债权委托给金融资产管理公司，金融资产管理公司要对委托者―银行负责将资产盘活，最终改善这部分边缘性不良资产。政府的有关部门虽然参与银行与国有企业之间的债转股，但是它们没有经济责任和风险，存款人到期的本息不由它们负责支付，潜伏的挤兑危机也不由它们直接承担风险，它们不负一旦边缘性不良资产不能盘活的经济责任。政府有关部门、机构和操作人员还将面对来自各方面说情的压力，要抵制支付租金的诱惑，本身还要有不寻租的品格，要仔细调查研究以免第一类和第三类企业进入债转股，要协调和处理与银行和金融资产管理公司之间的不同意见。实际上，就国家有关部门中有关机构的人员数量来讲，面对这样一个庞大和复杂的债转股改革，想用行政的方式直接和细致地进行操作，是不可行和不可能的。

    如果银行、金融资产管理公司和国家有关部门都可以提出和推荐债转股的名单，博弈企业就会在多个决定者之间进行投机，一是债转股操作者之间的协调成本加大，时间拖长，二是形成操作者之间的矛盾：或者冲突激烈导致债转股的困难，或者达成妥协降低债转股质量。因此，如果设计政府有关部门在债转股中甄别和选择权力过大，甚至以它们为主进行债转股，债转股的制衡约束就会较小，而风险则会很大。

总之，由于银行、国家有关部门、金融资产管理公司、企业、地方政府、产业主管部门等各自在债转股中的目的和利益不一样，债转股的操作方和接受方之间存在着各种博弈，博弈的结局因约束规则和限制条件不同而不同。操作方由于受信息来源不充分、仔细甄别成本巨大、不可能为操作债转股而建立庞大操作体系、接受方疏通关系等因素干扰，宏观上拟通过债转股降低银行体系风险、增加企业竞争力的风险也巨大。双方博弈结果很可能对操作方不利，结局可能是不但没有降低银行体系潜在的风险，反而会给银行体系中集中和积累更多的不良资产，加大其风险程度。并且，银行金融资产管理公司和政府有关部门之间在债转股中的职能和责任如果约定不当，将会造成有权决定债转股的不承担责任和风险，而当事者则要承担债转股可能发生的损失。